《投资者网》蔡俊

“囤猴”的鼎泰药研，二度赴港上市。

近期，公司再度清晰招股书。上市前的终末一轮融资，公司估值达70亿元，但阛阓主要聚焦其实际猴的价钱波动，该业务助力公司杀青账面盈利。只不外，濒临对赌压力，公司先得跨过上市这说念槛。

70亿估值

鼎泰药研的创业史，始于一场跨界投资。2008年，南京地产商陈脉林鸠合江苏省药物经营所诞生公司，前者出资金、后者出本事天赋，中枢锁释怀血管代谢细分非临床评价的赛说念。

2016年，公司登陆新三板，成为成本运作的第一个篡改点。彼时，江苏省药物经营所退出筹画，早前入职毒理部的张雪峰成为新操盘东说念主，并冉冉搭建公司心血管、神经、自免疾病药效评价平台。

2021年，公司的第二个篡改点到来，不仅再行三板摘牌，陈脉林也入辖下手退出。之后，张雪峰通过职工抓股平台、增资扩股、老股转让等拿到限制权。至此，公司步入新的成本快车说念，进行多轮融资。

据统计，公司鼓舞名单包括君联成本、高瓴天成、泰格医药等有名机构、企业，自身估值也从不到6亿元涨至约70亿元。

但上了成本的牌桌，也要接收赌局。融资进程中，公司与机构刚毅赎回对赌条件，若未能在规依期限内完成及格上市，投资者有权要求公司按刊行价加10%年化利率回购股份。

2025年10月，公司向港交所递交招股书，联席保荐东说念主为花旗各人金融亚洲、海通海外。但半年后，该份招股书失效。

成本故事到此，就有了再度赴港上市。新的招股书里，公司清晰非临床经营处事是主要营收开头，2025年占比超7成。具体而言，该业务险些一齐来自动物实际，公司当今领有超2万只实际猴，仅次于药明康德和昭衍新药。

囤猴计谋

算作一种转换药弗成替代的活体模子，实际猴的繁育周期长达3-5年、驯养派司稀缺。但其实，2023年以来该赛说念亦然阅历一轮好意思满周期，时期底部磨底、供需回转、价钱冲高，致使赛说念情势完成透澈重构。

2023年，转换药一级阛阓投融资大幅减轻，国内药企削减早期管线参加，临床前安评订单举座走弱，猴价从2022年15-20万元/只的历史高点回落，全年均价跌至11万元/只区间，致使最低下探7万元/只。

同期，供给端前期买下的隐患运行涌现。此前，转换药研发的热热闹闹大王人谗谄适龄繁育母猴，导致存量种群老龄化严重。名义上，上游需求低迷酿成均价着落，但内查对高质料、低龄种群的需求又逐步兴起。

由此，各家企业的策略出现分化。昭衍新药、药明康德等头部逆势廉价延伸繁育种群，中小孤苦猴场抛售种猴回笼现款流。对此，鼎泰药研遴荐头部策略，从柬埔寨引入2400只实际猴，进行大额囤猴。

2024年，赛说念仍抓续底部颤动，猴价全年保管7-10万元/只的低位。有关词，结构性需求拐点在年底也悄然出现。GLP-1代谢药、ADC、双抗等新式管线集中爆发，此类药物毒理评价单技俩用猴量需求极大。

同庚，公司入口6299只实际猴，繁育种群规模松弛1.4万只。夙夜之间，阛阓价钱完成逆势回转，2025年适龄商品猴需求6.2万只，有用供给仅5万只，致使猴价单边上行至年末14万元/只。

这段时期内，囤猴计谋的果实着花。一方面，头部企业完成布局，新进入者难以低成本取得繁育资源。另一方面，公司的生物质产账面价值大幅抬升，为账面盈利作念了铺垫。

2025年，公司全年营收7.5亿元，账面净利润险些一齐来自猴价高涨带来的生物质产浮盈。同期，赛说念头部的昭衍新药，实际猴公允价值收益达3.7亿元。

至此，国内赛说念形成显豁三级梯队。第一梯队昭衍新药、药明康德存栏均超3万只，杀青猴源高度自给。第二梯队公司、益诺想存栏1.8-2.2万只；第三梯队康龙化成、好意思迪西及孤苦繁育场存栏不及1万只，高度依赖外购猴源。

本色上，梯队的形成是一次逻辑分化。本年以来，阛阓现货实际猴报价松弛18万元/只。赛说念竞争逻辑分为两条，其一以昭衍新药、药明康德为代表，猴群匹配自有订单、处事为中枢主业的一体化，其二仍是“囤猴模式”，靠押注周期价钱，但后续濒临压力。

对赌压力

囤猴模式，因挂钩阛阓价钱，自己就具两面性。

限制当今，鼎泰药研实际猴中的5000余只为可告成不竭药物评价的经营猴，剩余1.4万只一齐为繁育种群，仅用于养殖、不参与公司现存业务委用。招股书测算，实际猴阛阓价每波动10%，公司账面钞票同步变动1.14亿元。

换言之，公司事迹随猴价周期波动。上风的一面已有展现，2025年公司账面扭亏主要由猴价高涨的钞票浮盈驱动。另一面，等于若猴价重回下行通说念，公司的盈利可抓续性又成为焦点。

这少量，公司在招股书中强调收入主体为药物评价处事，活猴销售收入占比极低。但若抛开实际猴的钞票叙事，公司事迹未显建壮。

2023年至2025年，公司营收分辨为7.67亿元、7.13亿元、7.5亿元，客户数目从215家降至208家。限制2025年末，公司在手合同9.8亿元，同期昭衍新药在手订单26亿元。

一方面，公司对准的心血管代谢细分阛阓相对窄小。另一方面，脚下转换药再度进入冬眠周期，上游CRO的龙头依靠规模上风廉价霸占订单，中小企业的糊口空间抓续压缩。

其实，公司的本轮赴港上市，另有一层需求。若未在契约约依期限内完成及格上市，投资东说念主可要求公司按“原始入股刊行价+每年10%单利计息”回购股权。

限制2025年，公司总流动欠债35.69亿元，流动钞票18.11亿元，赎回欠债达到28.23亿元。因此，公司上市的需求迫切。

归根结底，公司在驶入成本的快车说念后，收拢实际猴的波动周期红利，但转换药再度冬眠的周期下，想构筑护城河才是盈利的枢纽。只不外，濒临对赌压力，公司先得跨过上市这说念槛。

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